机构：中金公司

研究员：王嘉钰/侯利维

4Q24 业绩好于市场预期

根据母公司金沙集团1 月29 日公告，金沙中国公布4Q24 业绩：净收入为17.71 亿美元，恢复至4Q19 的79%，同比下降5%，环比持平；经调整物业EBITDA 为5.71 亿美元，恢复至4Q19 的70%，同比下降13%，环比下降2%，好于5.63 亿美元的彭博一致预期。

我们将金沙中国的表现归因于：1）伦敦人物业翻新工程对业务造成扰动（总投入运营客房数量低于全部运营能力20%）；2）由于低于理论赢率，贵宾业务表现不佳（4Q24 为2.45%，对比理论赢率为3.15%）；但是3）4Q24 中场及角子机博彩收入分别恢复至4Q19 的93%和102%。

发展趋势

管理层业绩会议要点如下：

1）4Q24 季度末，伦敦人名汇仅有315 间客房在运营，2025 年春节期间伦敦人名汇有1000 间客房恢复运营，全部2405 间客房将于2025 年五一黄金周前完全开放（此前预计为5 月底）；

2）由于中国澳门物业的零售消费放缓，管理层希望加强租户品牌组合和产品供应，同时为最终的复苏做好准备（例如，最新的旗舰产品——亚洲最大的爱彼之家）；

3）管理层注意到当日往返旅客驱动了4Q24 的强劲访客量表现（恢复至4Q19 的98%，同比增长8%），同时普通中场博收表现（恢复至4Q19 的85%，同比下滑8%）仍然落后于高端中场博收表现（恢复至4Q19 的103%，同比增长1%）；

4）管理层指出，将专注于通过发布新产品来保持公司竞争力，而非通过价格竞争，公司看到部分竞争对手赢取了收入端市场份额，但是并没有实现利润份额的增长。

盈利预测与估值

我们上调2025 年和2026 年经调整EBITDA 预测2%至26.02 亿美元和28.49 亿美元，基于公司预计伦敦人名汇全量运营早于此前预期。当前股价对应9 倍2025 年EV/EBITDA。我们维持跑赢行业评级及22.00 港元目标价，对应11 倍2025 年EV/EBITDA，较当前股价有18%的上行空间。

风险

复苏速度可能慢于预期；工程进度可能慢于预期；行业竞争加剧，市场份额可能流失。

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